Qu'est-ce que Liquidation Preference Calculator?
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Une préférence de liquidation est un terme dans les accords d'actions privilégiées qui détermine la manière dont le produit de la sortie est distribué lors d'une acquisition, d'une fusion ou d'une dissolution. Il précise que les actionnaires privilégiés (investisseurs) doivent recevoir un montant minimum – la préférence de liquidation – avant que le produit ne soit distribué aux actionnaires ordinaires (fondateurs, employés et autres personnes détenant des actions ordinaires ou des options converties). La préférence de liquidation comporte deux variables clés : le multiple et le droit de participation. Le multiple précise la part de leur investissement initial que les actionnaires privilégiés reçoivent avant l'action commune. Une préférence de liquidation 1x signifie que les investisseurs reçoivent 1x leur capital investi. Une préférence de liquidation 2x signifie que les investisseurs reçoivent 2x avant que les actionnaires ordinaires ne reçoivent quoi que ce soit. Le multiple le plus courant sur le marché américain est 1x, bien que des multiples plus élevés (1,5x, 2x) soient observés sur les marchés baissiers ou lorsque les investisseurs disposent d'un levier de négociation particulièrement important. Les droits de participation déterminent ce qui se passe après le paiement de la préférence de liquidation initiale. Préférences non participantes : les investisseurs choisissent entre (a) prendre leur préférence en matière de liquidation et se retirer, ou (b) convertir en actions ordinaires et participer proportionnellement à tous les produits. Participation privilégiée (également appelée double déduction) : les investisseurs reçoivent d'abord leur préférence de liquidation, puis participent également au produit restant sur une base telle que convertie aux côtés des actionnaires ordinaires. Préférence de participation plafonnée : les investisseurs reçoivent leur préférence, puis participent jusqu'à un plafond de rendement total spécifié (par exemple, 3 fois leur investissement), après quoi ils arrêtent ou se convertissent en actions communes. La pile de préférences de liquidation fait référence aux préférences accumulées au cours de plusieurs cycles de financement privilégié. Dans une société comptant des investisseurs de départ, de série A et de série B, chaque série a sa propre préférence de liquidation. L'ordre d'ancienneté typique est le suivant : série B (la plus senior, payée en premier), puis série A, puis Seed (la moins senior parmi les préférées). Cela crée un calcul de cascade complexe. Les préférences en matière de liquidation affectent profondément la situation économique des fondateurs et des employés à la sortie. Lorsque les valorisations de sortie sont faibles (inférieures à la pile de préférences totale), les investisseurs privilégiés reçoivent tout et les détenteurs ordinaires ne reçoivent rien. À mesure que la valorisation de sortie augmente au-dessus de la pile préférentielle, les détenteurs ordinaires commencent à recevoir le produit. Comprendre la pile de préférences est essentiel pour négocier les conditions de sortie et pour communiquer aux employés des attentes réalistes en matière de valeur des capitaux propres.
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Formule
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Voir l'interface de la calculatrice pour les formules et les entrées applicablesLégende des variables
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| Symbole | Nom | Unité | Description |
|---|---|---|---|
| LP | Montant de la préférence de liquidation | USD | Le montant principal initial ou la valeur actuelle au début de la période de calcul, libellé dans l'unité monétaire applicable. |
| Mult | Préférence multiple | x | Multiple du capital investi dû au préféré avant le commun ; généralement 1x. |
| ExV | Valorisation de sortie | USD | Produit total disponible pour distribution en cas d’acquisition ou de liquidation. |
| Part | Type de participation | type | Non participant (choisissez préférence ou commun) vs participant (préférence d'abord puis au prorata). |
| CmnPrc | Produits communs | USD | Produit total distribué aux actionnaires ordinaires (fondateurs, employés) après le paiement de la préférence de liquidation. |
Comment Liquidation Preference Calculator
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- 1Répertoriez toutes les séries d’actions privilégiées en circulation avec leur capital investi, leur multiple de préférence et leur type de participation (non participant ou participant).
- 2Déterminez l'ordre d'ancienneté - généralement le tour le plus récent est le plus ancien (série B payée avant la série A, etc.).
- 3Calculez la préférence de liquidation de chaque série : Capital investi x Multiple de préférence.
- 4Pour les actions privilégiées non participantes, calculez la valeur ordinaire telle que convertie : produit de sortie / actions entièrement diluées x actions privilégiées. Comparez avec le montant de préférence.
- 5À l'évaluation de sortie donnée, parcourez la cascade : payez d'abord la préférence la plus élevée, puis la priorité suivante, jusqu'à ce que les préférences soient épuisées ou que les produits de la sortie soient épuisés.
- 6Pour les titres privilégiés non participants, chaque série choisit entre le montant de sa préférence et sa valeur commune telle que convertie (la valeur la plus élevée étant retenue).
- 7Le produit restant après l'option privilégiée est distribué aux actionnaires ordinaires (fondateurs, détenteurs d'options, etc.) au prorata du nombre d'actions.
Exemples résolus
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Non participant : chaque série choisit le meilleur de préférence ou tel que converti. À 30 millions de dollars, le montant tel que converti dépasse la préférence pour les deux.
Pile de préférences totale : 2 M$ (Seed) + 8 M$ (Série A) = 10 M$. Sortie : 30 M$. Valeur telle que convertie : les investisseurs privilégiés détiennent 40 % des actions entièrement diluées. Produit tel que converti : 30 M$ x 40 % = 12 M$, ce qui dépasse la préférence de 10 M$. Ainsi, les deux séries préférées sont converties en séries communes. La totalité des 30 millions de dollars est distribuée au prorata : les investisseurs privilégiés reçoivent 12 millions de dollars, les détenteurs ordinaires reçoivent 18 millions de dollars (30 millions de dollars x 60 %). Il s’agit du meilleur résultat pour les fondateurs : les investisseurs privilégiés non participants se convertissent lorsque la valeur de l’entreprise est suffisamment élevée. La préférence entre en vigueur aux sorties inférieures à environ 25 millions de dollars (où préférence de 10 millions de dollars > 10 millions de dollars telle que convertie à 40 % de 25 millions de dollars = 10 millions de dollars).
À la sortie de 15 millions de dollars, valeur convertie en préférence = 15 millions de dollars x 40 % = 6 millions de dollars < préférence de 10 millions de dollars. Les préférences sont prises.
À une sortie de 15 millions de dollars, la valeur telle que convertie pour les investisseurs privilégiés est de 15 millions de dollars x 40 % = 6 millions de dollars, soit moins que leur préférence de 10 millions de dollars. Les deux séries prennent donc leurs préférences : la série A prend 8 millions de dollars (senior), Seed prend 2 millions de dollars. Préférence totale consommée : 10 M$. Restant : 5 M$ pour les actionnaires ordinaires. Si l'action commune comprend 60 % d'actions des fondateurs/employés plus 10 % d'un pool d'options non exercées, la distribution ordinaire effective aux actions ordinaires exercées est de 5 M$ / (60 % x 15 M$ d'actions totales) x les actions de chaque actionnaire. Cela illustre comment une sortie apparemment décente de 15 millions de dollars peut laisser peu de choses aux employés : la pile de préférences de 10 millions de dollars consomme 67 % du produit avant que les détenteurs ordinaires ne voient un dollar.
Les participants privilégiés ont la préférence (8 M$) PUIS les actions restantes 22 M$ au prorata à 30 %.
Avec la préférence de participation, les investisseurs reçoivent d'abord leur préférence de 8 millions de dollars, puis participent au produit restant. Après préférence de 8 M$ : 30 M$ - 8 M$ = 22 M$ restants. Les investisseurs privilégiés détiennent 30 % des actions entièrement diluées, ils participent donc à 30 % de 22 M$ = 6,6 M$. Total pour les investisseurs privilégiés : 8 M$ + 6,6 M$ = 14,6 M$ sur un investissement de 8 M$ (1,825x). Les actionnaires ordinaires reçoivent 70 % des 22 millions de dollars = 15,4 millions de dollars. Comparez avec les non-participants : à 30 millions de dollars, le candidat préféré convertirait (préférence 9 millions de dollars tels que convertis > 8 millions de dollars) et recevrait 9 millions de dollars ; commun recevrait 21 millions de dollars. Les coûts de participation sont généralement de 5,6 millions de dollars de plus (21 millions de dollars contre 15,4 millions de dollars) – une différence significative pour les fondateurs et les employés.
Préférences totales : 40 M$ + 10 M$ + 5 M$ = 55 M$ > 45 M$ de sortie ; préférences pas pleinement satisfaites.
Lorsque la pile totale de préférences (55 millions de dollars) dépasse la valeur de sortie (45 millions de dollars), les investisseurs privilégiés ne reçoivent pas toutes les préférences. Travailler selon l'ancienneté : la série C (la plus âgée) reçoit un minimum (préférence de 40 millions de dollars, produit restant). 45 millions de dollars disponibles ; La série C prend 40 millions de dollars. Restant : 5 M$. La série B (deuxième senior) a une préférence de 10 millions de dollars, mais il ne reste que 5 millions de dollars – prend la totalité des 5 millions de dollars. Restant : 0 $. La série A a une préférence de 5 millions de dollars, mais il reste 0 $ – elle ne reçoit rien. Détenteurs ordinaires : 0 $. Il s’agit d’un échec total pour les actionnaires ordinaires dans le cadre de ce qui pourrait ressembler à une sortie réussie de 45 millions de dollars. Les fondateurs, les employés et les investisseurs de série A reçoivent tous zéro. Ce scénario – de plus en plus courant en 2022-2023 pour les entreprises qui ont levé d’importantes levées de fonds à des valorisations gonflées – souligne pourquoi il est essentiel de comprendre les piles de préférences de liquidation avant d’accepter les conditions de financement.
Applications pratiques
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Les professionnels de la finance et de l'investissement utilisent Liquidation Preference dans le cadre de leur flux de travail analytique standard pour vérifier les calculs, réduire les erreurs arithmétiques et produire des résultats cohérents qui peuvent être documentés, audités et partagés avec des collègues, des clients ou des organismes de réglementation à des fins de conformité.
Les professeurs et instructeurs d'université intègrent la préférence de liquidation dans les supports de cours, les devoirs et les ressources de préparation aux examens, permettant aux étudiants de vérifier les calculs manuels, de développer leur intuition sur les relations entrées-sorties et de se concentrer sur la compréhension conceptuelle plutôt que sur l'arithmétique.
Les consultants et les conseillers utilisent Liquidation Preference pour modéliser rapidement différents scénarios lors des réunions avec les clients, permettant ainsi une exploration en temps réel des questions de simulation qui nécessiteraient autrement de retourner au bureau pour une analyse et un reporting détaillés basés sur une feuille de calcul.
Les utilisateurs individuels s'appuient sur Liquidation Preference pour prendre des décisions de planification personnelle : comparer les options, vérifier les devis reçus des prestataires de services, vérifier les calculs de tiers et s'assurer que les chiffres derrière une décision importante ont été calculés correctement et de manière cohérente.
Cas particuliers
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En pratique, ce cas extrême nécessite un examen attentif car les hypothèses standard peuvent ne pas être valables. Lorsqu'ils sont confrontés à ce scénario dans les calculs du calculateur de préférence de liquidation, les praticiens doivent vérifier les conditions aux limites, vérifier les risques de division par zéro et déterminer si les hypothèses du modèle restent valables dans ces conditions extrêmes.
En pratique, ce cas extrême nécessite un examen attentif car les hypothèses standard peuvent ne pas être valables. Lorsqu'ils sont confrontés à ce scénario dans les calculs du calculateur de préférence de liquidation, les praticiens doivent vérifier les conditions aux limites, vérifier les risques de division par zéro et déterminer si les hypothèses du modèle restent valables dans ces conditions extrêmes.
En pratique, ce cas extrême nécessite un examen attentif car les hypothèses standard peuvent ne pas être valables. Lorsqu'ils sont confrontés à ce scénario dans les calculs du calculateur de préférence de liquidation, les praticiens doivent vérifier les conditions aux limites, vérifier les risques de division par zéro et déterminer si les hypothèses du modèle restent valables dans ces conditions extrêmes.
Structures de préférence en matière de liquidation dans les transactions de capital-risque aux États-Unis (2024)
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| Structure | Fréquence | Impact fondateur | Remarques |
|---|---|---|---|
| 1x non-participant | ~90% des transactions | Le plus favorable | Norme sur les marchés sains |
| 1x Participant (plafonné 3x) | ~5% des transactions | Modéré | Le plafond limite la double déduction |
| 1x Participant (non plafonné) | ~3% des transactions | Défavorable | Plus fréquent en période de ralentissement économique |
| 2x non participant | ~2% des transactions | Défavorable | Vu dans les rondes de pont/extension |
| 2x participant | < 1 % des transactions | Le plus défavorable | Rare; entreprises à haut risque |
| Pari Passu (même priorité) | Varie selon l'étape | Modéré | Commun dans les rondes de graines |
Questions fréquentes
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Quelle est la structure de préférence en matière de liquidation la plus courante ?
Selon l'enquête sur le capital-risque de Fenwick & West dans la Silicon Valley, plus de 90 % des transactions de capital-risque aux États-Unis utilisent une préférence de liquidation sans participation de 1x, considérée comme la structure la plus standard et la plus conviviale pour les fondateurs. Le 1x signifie que les investisseurs reçoivent 1x leur capital investi avant les détenteurs ordinaires, et la non-participation signifie qu'ils choisissent entre prendre cette préférence ou se convertir en actions ordinaires et partager proportionnellement. Les multiples 2x et plus sont rares sur les marchés sains, mais deviennent plus courants en période de ralentissement. La participation privilégiée (également appelée participation totale) est moins courante aux États-Unis que sur certains autres marchés, apparaissant dans environ 10 à 20 % des transactions, souvent orientées vers des situations ultérieures ou baissières du marché.
Quand la préférence pour la liquidation entre-t-elle en vigueur ?
La préférence en matière de liquidation s'applique à tout événement de liquidation – qui, dans les feuilles de modalités du capital-risque, est défini comme incluant non seulement la dissolution de l'entreprise, mais également les fusions et acquisitions et parfois une introduction en bourse. La préférence est déclenchée lorsque la société est vendue ou liquidée, déterminant l'ordre dans lequel le produit est distribué. Lors d’une introduction en bourse, les actions privilégiées sont généralement converties automatiquement en actions ordinaires (tous les investisseurs se convertissent, éliminant ainsi la structure préférentielle). Cette conversion est la raison pour laquelle l’introduction en bourse est souvent le meilleur résultat pour les fondateurs : la cascade de préférences disparaît. Cependant, les acquisitions et les acquisitions stratégiques déclenchent parfois la préférence, affectant considérablement les revenus des fondateurs et des employés.
Quelle est la différence entre les préférences participantes et non participantes ?
Préférence non participante : les investisseurs choisissent le meilleur entre (a) le montant de leur préférence de liquidation ou (b) la conversion en actions ordinaires et la réception de leur part au prorata de tous les produits. Ils ne peuvent pas faire les deux. La non-participation est plus conviviale pour les fondateurs, car les investisseurs se convertissent aux actions communes lorsque la valeur de l'entreprise est élevée et les détenteurs d'actions ordinaires obtiennent un produit proportionnel. Préférence de participation (double déduction) : les investisseurs reçoivent EN PREMIER leur préférence de liquidation, puis la convertissent également en actions ordinaires et partagent le produit restant. C'est pire pour les fondateurs, car les investisseurs sont payés deux fois : une fois par préférence, une fois par conversion. Participation plafonnée : un hybride qui limite le rendement total de l'investisseur à un multiple spécifié (par exemple, 3x) avant que le plafond ne soit atteint, après quoi tous les bénéfices vont au commun.
Comment la préférence de liquidation affecte-t-elle les options d’achat d’actions des salariés ?
Les options d'achat d'actions des salariés sont converties en actions ordinaires lorsqu'elles sont exercées, ce qui expose les détenteurs d'options à la même cascade de liquidation que les fondateurs détenant des actions ordinaires. Lorsqu'une entreprise a accumulé d'importantes préférences de liquidation privilégiées, les détenteurs d'options pour les employés (qui possèdent des actions communes) peuvent recevoir peu ou rien dans une acquisition en dessous de la pile de préférences totale. Cela est particulièrement problématique lorsque les salariés ont adhéré à des valorisations élevées (après d’importants tours de table privilégiés) et ne peuvent pas visualiser l’ensemble des préférences en matière de liquidation. Les entreprises ont l’obligation de communiquer de manière réaliste la valeur des attributions de capitaux propres, y compris l’existence et l’ampleur des préférences en matière de liquidation, afin que les salariés puissent prendre des décisions éclairées concernant l’exercice de leurs options.
Qu’est-ce qu’un excédent de préférence en matière de liquidation ?
Le surplus de préférences de liquidation fait référence au total des préférences de liquidation accumulées au cours de tous les tours privilégiés qui doivent être satisfaits avant que les actionnaires ordinaires ne reçoivent le produit de la sortie. Au cours de l’environnement de financement de pointe de 2020-2021, de nombreuses startups ont levé d’importantes levées de fonds à des valorisations élevées, créant ainsi d’énormes piles de préférences. Les entreprises qui ont levé plus de 100 millions de dollars de capital privilégié total à des valorisations élevées ont ensuite été confrontées à une correction du marché où les valorisations de sortie réalistes étaient inférieures à la pile de préférences totales, laissant les fondateurs et les employés avec peu ou pas de produits, même dans le cadre d'acquisitions qui seraient traditionnellement considérées comme des sorties réussies. Comprendre et gérer l’excédent de préférences est un élément essentiel d’une collecte de fonds responsable.
Les préférences de liquidation peuvent-elles être négociées ?
Les préférences de liquidation sont négociables – tout ce qui figure dans une liste de conditions est négociable. Cependant, les investisseurs considèrent les préférences en matière de liquidation comme un mécanisme fondamental de protection contre les baisses, faisant du multiple et de la participation les éléments les plus controversés. Les fondateurs ont le plus grand levier de négociation lorsque : ils ont plusieurs feuilles de conditions concurrentes, leurs paramètres sont exceptionnels (montrant une forte croissance et une forte adéquation produit-marché), les conditions du marché favorisent les fondateurs (marché haussier pour le capital-risque) ou s'ils mobilisent auprès d'investisseurs qui ont une réputation de conditions favorables aux fondateurs. Réduire de 2x à 1x participant ou de participant à non-participant peut améliorer considérablement la situation économique du fondateur. La structure la plus conviviale pour les fondateurs est 1x non participant – tout écart par rapport à cette règle doit être soigneusement analysé.
En quoi la préférence de liquidation est-elle différente de la priorité de liquidation ?
La préférence de liquidation fait référence au multiple (1x, 2x) que les actionnaires privilégiés reçoivent avant l'action commune. La priorité de liquidation (ou ancienneté) fait référence à l'ordre dans lequel les différentes séries privilégiées sont payées. Dans une structure standard, le tour le plus récent (Série C) est payé avant les tours précédents (Série B, Série A, Seed) — une structure appelée « dernier entré, premier sorti » ou ancienneté de liquidation « LIFO ». Certaines transactions utilisent la liquidation pari passu (toutes les séries privilégiées se partagent également au prorata du montant de l'investissement), ce qui est plus courant dans les rondes providentielles et de démarrage. La combinaison du multiple de préférence et de l'ordre d'ancienneté détermine la cascade de liquidation complète et le produit réel de chaque actionnaire à toute évaluation de sortie donnée.
Erreurs courantes à éviter
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- !Ne pas modéliser la cascade de liquidation selon plusieurs scénarios de sortie réalistes avant d’accepter les conditions des investisseurs – le scénario de sortie dans lequel les préférences comptent le plus (en dessous de la pile de préférences) est souvent le plus probable.
- !Accepter les actions privilégiées de participation sans pleinement comprendre l’effet de double déduction sur les revenus des fondateurs et des employés à des valorisations de sortie modérées.
- !À défaut de communiquer aux salariés les réalités de leurs préférences en matière de liquidation lors de l’octroi d’options sur actions, les salariés méritent de comprendre que leurs options peuvent être sans valeur dans de nombreux scénarios de sortie.
- !Ne pas suivre la pile de préférences cumulées sur tous les tours : chaque nouveau tour s'ajoute à la pile, et les fondateurs modélisent rarement l'effet combiné jusqu'à une discussion tardive.
- !Confondre le produit brut de sortie avec le produit net du fondateur : une acquisition de 50 millions de dollars avec 40 millions de dollars de préférences de liquidation privilégiées totales ne rapporte que 10 millions de dollars pour tous les actionnaires ordinaires réunis.
Conseil Pro
Modélisez toujours la cascade des produits de sortie en fonction de votre évaluation de sortie la plus réaliste et la plus probable, et pas seulement de votre scénario de rêve : lors d'une sortie de 30 millions de dollars avec 25 millions de dollars de préférences de liquidation accumulées, les fondateurs et les employés peuvent ne rien recevoir. Comprendre cela avant de signer des term lists peut changer fondamentalement votre stratégie de négociation.
Le saviez-vous?
Selon l'enquête sur le capital-risque de Fenwick & West, plus de 90 % des transactions de capital-risque incluent une préférence de liquidation sans participation 1x – la structure de préférence la plus standard et la plus conviviale pour les fondateurs. Cependant, pendant les marchés baissiers (2022-2023), les préférences participantes et les préférences 2x sont devenues plus courantes, les investisseurs recherchant une protection supplémentaire en cas de baisse.
Références
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