이란 무엇인가 Sovereign Debt Sustainability?
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국채 지속 가능성 분석(DSA)은 정부, IMF, 세계은행 및 채권 투자자가 국가의 공공 부채 궤도가 지속 가능한지 평가하기 위해 사용하는 프레임워크입니다. 즉, 정부가 구조 조정이나 채무 불이행 없이 부채 의무를 계속해서 이행할 수 있다는 의미입니다. 합리적인 경제 성장과 이자율 예측을 가정할 때 기본 재정 흑자(수입에서 비이자 지출을 뺀 금액)가 시간이 지남에 따라 GDP 대비 부채 비율을 안정화하거나 낮추기에 충분할 때 부채 수준은 지속 가능합니다. 핵심 역학은 부채 축적 방정식입니다. GDP 대비 부채 비율의 변화는 부채 이자율(r)에서 GDP 성장률(g)을 곱하고 기존 부채 비율을 곱한 후 기본 잉여 비율을 뺀 값과 같습니다. r > g(이자율이 성장률을 초과하는 경우), 기본 잉여로 상쇄되지 않는 한 부채는 자동으로 자체 확장됩니다. r < g인 경우, 적당한 적자라도 부채 비율이 안정적이거나 감소하는 것과 일치할 수 있습니다. r > g가 역사적으로 장기적으로 국가 부채 지속 가능성에 영향을 미친다는 경제학자 Thomas Piketty의 관찰입니다. 부채 지속 가능성 분석에는 기준 부채 궤적을 구축하고 저성장, 고금리, 통화 가치 하락(외화 부채의 현지 통화 가치 상승), 은행 부문 구제 비용 등 불리한 시나리오에 대한 스트레스 테스트가 포함됩니다. 선진국을 위한 IMF의 부채 지속 가능성 분석 프레임워크는 위험 구역(60% 미만 = 낮은 위험, 60-90% = 중간 위험, 90% 초과 = 프레임워크에 따른 높은 위험)의 부채-GDP 비율을 사용하는 반면, 신흥 시장 국가 DSA는 총 자금 조달 수요, 대외 부채 및 준비금 적정성을 포함한 추가 지표를 통합합니다. 인구 노령화, 기후 투자 요구, 팬데믹 이후 부채 초과 환경에서 재정 정책을 관리하는 채권 투자자, 신용 평가 기관, 정책 입안자에게는 국가 부채 지속 가능성을 이해하는 것이 필수적입니다.
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공식
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주권 부채 계산:
1단계: 현재 부채-GDP 비율(d), 유효 부채 이자율(r), 명목 GDP 성장률(g)을 결정합니다.
2단계: 자동 부채 역학 계산: (r − g) / (1 + g) × d, 기본 잔액 없이 부채가 어떻게 전개되는지 나타냅니다.
3단계: 현재 기본 잔고(pb)를 GDP의 백분율로 결정합니다.
4단계: 부채비율의 변화를 계산합니다: Δd = (r − g) / (1 + g) × d − pb.
5단계: 부채 안정화 기본 잔액을 계산합니다. pb* = (r − g) / (1 + g) × d.
6단계: 기준 및 불리한 시나리오에 따라 5~10년 동안의 부채 경로를 예측합니다.
7단계: 롤오버 위험을 평가하기 위해 총 자금 조달 수요(부채 만기 + 기본 적자)를 식별합니다.
각 단계는 이전 단계를 기반으로 구성요소 계산을 종합적인 국가 부채 결과로 결합합니다. 이 공식은 국가 부채 행동을 지배하는 수학적 관계를 포착합니다.변수 설명
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| 기호 | 이름 | 단위 | 설명 |
|---|---|---|---|
| d | GDP 대비 부채 비율 | percent | GDP 대비 총 공공부채 비율 주요 지속 가능성 지표. |
| r | 실효이자율 | percent per year | 정부의 미지급 채무에 대한 가중 평균 이자율입니다. |
| g | 명목 GDP 성장률 | percent per year | 실질 GDP 성장률과 인플레이션의 합; 분모(GDP)와 수익 기반 모두에 영향을 미칩니다. |
| pb | 1차 잔액 | percent of GDP | 이자 지급을 제외한 재정 흑자 또는 적자 부채 안정화를 위한 정책 수단. |
| pb* | 부채 안정화 기본 잔액 | percent of GDP | 부채비율을 일정하게 유지하는 데 필요한 1차 잉여: pb* = (r − g) / (1 + g) × d. |
| Δd | 부채비율 변화 | percentage points | GDP 대비 부채 비율의 연간 변화 양수는 부채 증가를 의미하고, 음수는 부채 감소를 의미합니다. |
방법 Sovereign Debt Sustainability
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- 1현재 부채-GDP 비율(d), 부채에 대한 유효 이자율(r) 및 명목 GDP 성장률(g)을 결정합니다.
- 2자동 부채 역학을 계산합니다: (r − g) / (1 + g) × d, 기본 잔고 없이 부채가 어떻게 전개되는지 나타냅니다.
- 3현재 기본 잔고(pb)를 GDP의 백분율로 결정합니다.
- 4부채비율의 변화를 계산합니다: Δd = (r − g) / (1 + g) × d − pb.
- 5부채 안정화 기본 잔액을 계산합니다: pb* = (r − g) / (1 + g) × d.
- 6기준 및 불리한 시나리오에 따라 5~10년 동안의 부채 경로를 예측합니다.
- 7롤오버 위험을 평가하기 위해 총 자금 조달 수요(부채 만기 + 기본 적자)를 식별합니다.
풀어진 예시
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일본의 r < g는 부채가 현재 성장률과 금리에서 자체 안정화된다는 의미입니다.
일본의 독특한 상황: g > r(성장률이 이자율을 초과함)인 경우, GDP의 최대 3.8%까지 1차 적자를 운영하더라도 부채 비율이 안정화됩니다. 일본의 실제 기초수지적자는 3.8% 미만이다. 이는 부채비율이 최고치인 260%에서 서서히 낮아지고 있다는 의미다. 이는 일본이 위기 없이 극도로 높은 부채를 유지한 이유를 설명합니다. 낮은 이자율과 완만한 성장으로 인해 부채가 수학적으로 자체 안정화되었습니다. 위험은 일본 은행이 정책을 정상화할 경우 r이 g 쪽으로 상승한다는 것입니다.
폭발적인 부채 역학 — IMF 프로그램이 필요한 전형적인 지속 불가능한 상황
2010년 그리스는 재앙적으로 폭발적인 부채 역학에 직면했습니다. 높은 차입 비용(5.5%), 위축되는 경제(-3.0% 성장), 대규모 기본 적자(GDP의 10.5%)가 결합되어 부채 비율이 연간 23% 포인트 이상 증가했습니다. IMF/EU 구제금융 및 긴축 조치에도 불구하고 그리스 부채는 2012년 민간부문 구조조정(PSI)으로 1,070억 유로의 부채가 상각되기 전까지 GDP의 약 180%에 이르렀습니다.
점진적인 통합이 필요한 중간 정도이지만 관리 가능한 재정 격차
이자율과 성장률의 차이가 3%인 상황에서 부채비율 75%를 안정시키기 위해서는 GDP의 2.14%의 1차 흑자가 필요하다. 실제 흑자가 1%에 불과해도 부채비율은 연간 약 1.14%포인트씩 늘어난다. 조정 없이 10년 동안 부채는 GDP의 약 86%에 이릅니다. 이는 점진적인 재정 건실화가 필요한 온건한 지속 가능성 문제이지만, 자금 조달 조건이 안정적으로 유지된다면 즉각적인 위기는 아닙니다.
통화 불일치로 인해 감가상각 기간 동안 부채비율 급증이 증폭됩니다.
한 국가 부채의 50%가 외화로 표시되는 경우 30% 감가상각은 자동으로 해당 부분의 현지 통화 가치를 30% 증가시킵니다. GDP 대비 부채가 80%인 국가의 경우 부채 비율에 즉시 12% 포인트가 추가되어 92%가 됩니다. 이러한 대차대조표 효과는 악순환을 촉발할 수 있습니다. 즉, 감가상각은 부채 부담을 증가시키고 지급 능력을 위협하며 이는 추가 감가상각과 자본 유출을 초래합니다. 이것이 바로 IMF 프로그램이 일반적으로 부채 지원과 환율 안정화 조치를 결합하는 이유입니다.
실제 적용
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정확한 국가 부채 계산이 정보에 입각한 의사 결정, 전략 계획 및 성과 최적화를 직접 지원하는 전문적이고 분석적인 맥락에서 국채 계산의 중요한 적용 영역을 나타내는 IMF 제 IV조 협의 및 프로그램 설계
채권 투자자를 위한 국채 신용 분석은 정확한 국채 계산이 정보에 입각한 의사 결정, 전략 계획 및 성과 최적화를 직접적으로 지원하는 전문적이고 분석적인 맥락에서 국채 계산의 중요한 적용 영역을 나타냅니다.
정확한 국가 부채 계산이 정보에 입각한 의사 결정, 전략 계획 및 성과 최적화를 직접 지원하는 전문적이고 분석적인 맥락에서 국채 계산의 중요한 적용 영역을 나타내는 정부 중기 재정 프레임워크 개발
정확한 국채 계산이 정보에 입각한 의사 결정, 전략 계획 및 성과 최적화를 직접 지원하는 전문적이고 분석적인 맥락에서 국채 계산의 중요한 적용 영역을 나타내는 평가 기관 국가 등급 평가
정확한 국가 부채 계산이 정보에 입각한 의사 결정, 전략 계획 및 성과 최적화를 직접 지원하는 전문적이고 분석적인 맥락에서 국채 계산의 중요한 적용 영역을 나타내는 다자간 개발 은행 대출 적격성 평가
특수 경우
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통화 조합의 부채 상호화
{'사례': '통화 연합의 부채 상호화', '설명': '유로존에서 개별 국가는 자체 통화를 인쇄할 수 없지만 대규모 내부 시장과 ECB 백스톱(OMT 및 QE 프로그램을 통해)의 혜택을 받습니다. ESM(유럽 안정 메커니즘)과 NGEU(차세대 EU) 기금의 도입으로 부채 상호화 요소가 도입되어 회원국의 지속 가능성 계산 방식이 근본적으로 바뀌었습니다.'}
자연재해 충격
{'사례': '자연재해 충격', '설명': '소도서 개발도상국(SIDS)과 재난에 취약한 국가에서는 허리케인, 지진 또는 기타 자연재해 이후 긴급 지출 및 생산량 손실로 인해 부채 비율이 급격하게 급증할 수 있습니다. IMF와 세계 은행은 재난 지연 인출 옵션(Cat DDO)과 적격 재난 발생 후 자동으로 지급을 연기하는 채무 증서의 재난 조항을 개발했습니다.'}
많은 국가에서 헤드라인 총 부채 수치에 나타나지 않는 국영 기업(SOE) 부채, 보증, 공공-민간 파트너십 및 연금 부채로 인한 상당한 우발 부채가 있습니다. 중국과 같은 국가에서는 지방 정부 자금조달 수단(LGFV)을 통해 막대한 부외 지방 정부 부채를 안고 있으며, 이는 실제 재정 상태를 크게 악화시킬 수 있습니다.
GDP 대비 공공 부채 비율 - 일부 국가(IMF WEO 2024)
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| 국가 | 2019년 부채/GDP | 2023년 부채/GDP | 경향 | IMF 위험 평가 |
|---|---|---|---|---|
| 일본 | 200% | 260% | 상승 | 보통 위험; 저렴한 요금 지원 |
| 미국 | 108% | 123% | 상승 | 보통 위험; 예비 통화 |
| 이탈리아 | 135% | 140% | 안정적인 | 위험; 느린 성장, 높은 금리 |
| 그리스 | 181% | 169% | 떨어지는 | 보통의; 1차 흑자 달성 |
| 브라질 | 88% | 88% | 안정적인 | 보통의; 높은 금융 비용 |
| 가나 | 63% | 88% | 빠르게 상승 | 고민; IMF 프로그램 활성화 |
| 독일 | 60% | 65% | 안정적인 | 낮은 위험; 강력한 기본 위치 |
자주 묻는 질문
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부채와 적자의 차이점은 무엇입니까?
적자는 연간 흐름, 즉 정부가 1년 동안 빌린 금액(지출에서 수익을 뺀 금액)입니다. 부채는 과거의 모든 적자에서 흑자를 뺀 누적량입니다. 기존 주식에 대한 이자 지급으로 인해 총 지출이 수입보다 많아지면 국가의 적자는 줄어들고 부채는 계속 증가할 수 있습니다. 반대로, 1차 흑자(이자 전)를 유지하는 국가는 이자 지불이 흑자를 초과하면 여전히 부채가 증가할 수 있습니다. GDP 대비 부채 비율은 절대적인 부채 수준이 아니라 핵심 지속 가능성 지표입니다.
부채 지속가능성에 있어 r과 g가 왜 그렇게 중요한가요?
이자율(r)과 성장률(g) 사이의 관계는 기본 잔액이 없을 때 자동 부채 역학을 결정합니다. r > g일 때 부채는 스스로 확장됩니다. 즉, 국가는 부채 비율이 상승하는 것을 막기 위해 1차 흑자를 실행해야 합니다. r < g인 경우(2020년 이후 일본이나 미국의 경우처럼) 기본 적자도 안정적인 부채 비율과 일치합니다. 코로나 이후 저금리 환경은 처음에는 부채 지속가능성에 우호적이었습니다. 2022년 이후 금리의 급격한 상승은 많은 국가의 역학을 크게 악화시켰습니다.
주권 디폴트를 유발하는 요인은 무엇입니까?
국가 채무 불이행은 정부가 채무 의무를 이행할 수 없거나 이행할 의지가 없을 때 발생합니다. 무능력 채무불이행은 유동성 위기(만기가 도래하는 부채를 합리적인 금리로 만기 연장할 수 없음), 지급 능력 위기(부채가 근본적으로 지속 불가능함) 또는 국제수지 위기(외화 접근 불가)로 인해 발생합니다. 에콰도르(2008)와 아르헨티나(2001, 2020)의 사례처럼 긴축정책으로 인한 정치적 비용이 기본 불이행을 방지하는 이점을 초과할 때 지불 의지가 있는 채무불이행이 발생합니다. 신용 평가 기관의 강등, IMF 프로그램 실패, 정치적 불안정이 채무 불이행에 앞서는 경우가 많습니다.
IMF는 회원국의 부채 지속 가능성을 어떻게 평가합니까?
IMF는 제4조 협의 및 프로그램 평가의 일환으로 부채 지속가능성 분석(DSA)을 실시합니다. 선진국의 경우 부채 비율, 총 자금 조달 수요, 위험 임계값 대비 스트레스 테스트 결과를 비교하는 '히트 맵' 프레임워크를 사용합니다. 시장 접근 국가(채권 시장 접근이 가능한 개발도상국)의 경우 가능한 부채 결과의 분포를 보여주는 팬 차트 예측을 적용합니다. 저소득 국가의 경우 세계은행과 공동으로 개발한 LIC DSA 프레임워크를 사용합니다. 이 프레임워크는 제도적 품질을 기반으로 국가별 기준을 사용합니다.
부채 구조조정이란 무엇이며 어떻게 진행되나요?
부채 구조조정에는 지속가능성을 회복하기 위해 만기 연장, 이자율 인하, 원금 상각(헤어컷) 등 기존 부채 조건 변경에 대한 협상이 포함됩니다. 현대의 구조 조정에서는 채권 보유자의 대다수가 모든 보유자를 구조 조정 조건에 구속하도록 허용하는 집단 행동 조항(CAC)을 사용하여 홀드아웃 채권자가 거래를 차단하는 것을 방지합니다. 파리 클럽은 양자간 공식 채권자 부채의 구조 조정을 조정합니다. 민간 채권자 구조조정은 ICMA의 안정적인 자본 흐름 원칙에 따라 관리됩니다.
국가가 자국 통화로 차입하여 채무 불이행을 피할 수 있습니까?
자국 통화로만 차입하는 국가는 중앙은행이 부채 상환을 위해 돈을 발행하도록 함으로써 기술적으로 채무불이행을 피할 수 있습니다. 그러나 이 인플레이션 세금은 경제적으로 부분 불이행과 동일합니다. 채권자는 평가절하된 통화로 상환됩니다. 일부 선진국(미국, 영국, 일본)은 국내 통화 부채에 대해 이 옵션을 갖고 있으며 명목상 기본적으로 채무 불이행 위험이 없는 것으로 간주됩니다. 대부분의 EM 국가에서는 화폐 창출이 초인플레이션과 통화 붕괴를 유발하여 부채 상환 목표를 훼손하기 때문에 이 옵션을 자유롭게 행사할 수 없습니다.
주권 불이행의 비용은 얼마입니까?
국가 채무불이행은 상당한 비용을 수반합니다: 자본 시장 접근의 즉각적인 상실(보통 5~10년 동안), 신용 경색 및 투자 감소로 인한 GDP 위축, 은행 위기(국채를 보유한 국내 은행이 손실을 입음), FDI 및 무역 신용에 영향을 미치는 평판 손상, 정치적 불안정. 라인하르트(Reinhart)와 로고프(Rogoff)의 연구에 따르면 부채 위기를 겪고 있는 국가는 GDP의 평균 8%에 달하는 장기적 생산 손실과 4~6년 동안 실업률 증가를 겪고 있습니다. 그러나 지속 불가능한 부채를 안고 있는 국가의 경우, 구조조정을 통해 궁극적으로 부채를 제거함으로써 성장을 회복할 수 있습니다.
피해야 할 일반적인 실수
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- !실질 이자율과 성장률 대신 명목 이자율을 일관되게 사용하지 마십시오. 분석 전반에 걸쳐 명목 이자율과 실질 이자율을 모두 사용하십시오.
- !기준 부채 재고에서 우발 부채(은행 부문 보증, 연금 의무, SOE 부채)를 무시합니다.
- !안정적인 부채 비율을 본질적으로 안전한 것으로 간주합니다. 안정적인 150% 부채/GDP는 현재 안정적이더라도 장기적으로 지속 가능하지 않습니다.
- !기존 부채에 대한 유효 금리 대신 현재 시장 수익률을 사용합니다. 높은 신규 발행 금리는 신규 부채의 한계 흐름에만 영향을 미칩니다.
- !지속 가능한 부채 수준에 대해서도 롤오버 위험을 결정하는 총 자금 조달 요구(만기 부채 + 적자)를 간과합니다.
전문가 팁
부채 비율과 함께 주요 취약성 지표로 총 자금 조달 수요(GFN = 기본 적자 + 만기 부채)에 중점을 둡니다. GDP 대비 부채 비율이 80%이지만 연간 GDP의 만기율이 5%에 불과한 국가는 지속가능성 펀더멘털과 관계없이 부채 비율이 60%이고 만기율이 20%인 국가보다 훨씬 안전합니다.
알고 계셨나요?
영국 정부는 전쟁이 끝난 지 거의 100년이 지난 2015년에야 제1차 세계 대전 빚 상환을 마쳤습니다. 1917년에 처음 발행된 19억 파운드의 만료 영구채(Consols)에 대한 최종 지불은 이자율이 항상 너무 높아 재융자가 매력적이지 않았기 때문에 상환되지 않았습니다.
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